量比指标从美国的金融压力看港股

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所属分类:股市技巧
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有广度有深度有高度有温度就等你来关注文|老陆邪陆五月份以来,港股再次走强,恒生指数在突破了两万五大关之后,两万六也指日可待。有朋友说,在香港回归20周年(即七一)之前,港股仍值得看好,但愿真的如此,也希望A股能有像样的反弹,共同为七一献礼。今年以来,恒生指数已经上涨了17%+。其实去年下半年恒

有广度有深度有高度有温度

就等你来关注

文|老陆邪陆

五月份以来,港股再次走强,恒生指数在突破了两万五大关之后,两万六也指日可待。有朋友说,在香港回归20周年(即七一)之前,港股仍值得看好,但愿真的如此,也希望A股能有像样的反弹,共同为七一献礼。

今年以来,恒生指数已经上涨了17%+。其实去年下半年恒指就有不俗表现,笔者在去年年底参加一些港股策略会的时候,自然听了不少乐观的声音,但也有一个声音令笔者印象深刻:虽然有深港通的新增利好,但别忘了美国加息的威胁。

是的,站在去年年底,市场共识今年美国加息将明显提速,资金流出香港的压力恐怕不小,港股的定价权还在老外手上,港股通累计净买入资金至今不过4000多亿人民币。

有位香港的投资大佬告诉笔者,通过观察港币汇率可以感知国际资金流入和流出香港的情况。资金流入香港,则港币强、港股涨;资金流出香港,则港币弱,港股跌。

笔者看过历史数据,尽管是个很粗的规律,但也一直牢记在心并勤于观察。遗憾的是,今年年初以来,港币汇率一路走弱,与港股牛市形成鲜明的反差,一度令笔者感到费解。如果看港币做港股,可能今年根本不敢重仓。

量比指标从美国的金融压力看港股

一、美国圣路易斯联储编制的金融压力指数

有趣的是,在这段时间里,笔者又发现了另外一个指标,和恒生指数保持了非常稳定的关系。它就是美国圣路易斯联储编制的金融压力指数(St. Louis Fed Financial 量比指标stress index, SLFFSI)。

无论是2016年初港股的暴跌,还是之后港股的不断上行,都可以从SLFFSI的走势中找到根据。显然,不可能是恒生指数决定了SLFFSI,而是SLFFSI驱动了恒生指数。

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二、金融压力指数

金融压力指数(FSI)究竟是个什么鬼?金融体系作为把经济中的储蓄转化为投资的中介,正常有效的运转是非常重要的。

但和人体一样,金融体系也难免会出毛病;人有血压升高的时候,金融体系也有压力增大的时候。此时的金融机构经营遇到困难,作为中介的作用自然也受到削弱。

金融压力指数就是一个衡量金融体系压力状态的指标。金融压力上升的时期,一般有以下几大特征:资产价格大幅波动、不确定性快速上升、流动性显著收紧,银行体系的稳健性遭到质疑。如果要举个最厉害的例子,无疑当属2008年雷曼倒闭的时候。

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注:上图为2008年金融危机前后的圣路易斯FSI,来自Kevin Kliesen & Douglas Smith(2010)"Measuring Financial Market Stress"

在研究金融体系压力状态的时候,可以参考的指标包括利率、利差、货币量、汇率、股指、银行股价及财务状况等,但如此众多的指标如何取舍是个难题。

甚至有些研究在描述金融状况时采取二元变量,即1为危机状态,0为正常状态,实在过于粗糙。后来,一些研究人员才发明了综合性的金融压力指数

笔者梳理了一下金融压力指数的历史。比较公认的首创者是加拿大央行的Mark Illing和Ying Liu,他们在2003年提出了这一概念,并且编制了涵盖加拿大银行部门、股票市场、债券市场和外汇市场信息的金融压力指数。

Ying Liu貌似是一位中国人,如果是真的也并不奇怪,因为中国自古就有合而为一的哲学。

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注:来自Mark Illing & Ying Liu(2003)"Measuring Financial Stress"

2008年金融量比指标 危机对经济造成巨大的破坏之后,金融体系的问题受到更多的关注。美国的堪萨斯联储、圣路易斯联储和克利夫兰联储先后于2009、2010和2011年开始编制美国金融压力指数(历史数据可以回溯)。

堪萨斯的FSI名气较大,不过每月发布一次频率略低,圣路易斯的FSI做到了每周一次。当然,并不是频率越高越好,由于金融市场波动性大而且不乏噪音,基于金融市场数据编制的指数也就存在同样的问题。

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好在从数据上看,堪萨斯和圣路易斯的FSI走势基本一致,因此笔者建议关注圣路易斯的FSI就好。

简单介绍一下,圣路易斯的FSI由18个金融市场指标构成,可分为利率类、利差类和其他类(反映市场波动性、通胀压力和银行业状况等),指数编制方法用的是主成分分析法,意在提取这些指标之间的共同变动趋势,这种编制方法的特点是各指标没有明确固定的权重

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金融压力指数远不止这些,各类机构都有在做。IMF编制了主要发达国家和新兴市场的金融压力指数。高盛、花旗、德银、Macroeconomic Advisors等著名机构也都有自己的金融压力指数。

但以上这些指数的数据可得性是个问题,好在我们还有彭博的金融压力指数,日度数据,方便查看。不过需要注意的是,彭博的指数和圣路易斯联储的指数方向是反的,即数据越大表示压力越小。

回到国内,中国有金融压力指数吗?当然也是有的,学术界一直有人在做。官方层面上,自2013年以来,央行一年一度的中国金融稳定报告也给出了股票市场、债券市场、货币市场、外汇市场的压力指数,不过只有图表,没有看到数据和编制方法。

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注:来自中国人民银行《中国金融稳定报告2016》

据媒体报道,五月份高盛也发布了中国金融压力指数,应该说推出的时机把握得很好,因为当前正是国内金融监管的关键时期。一个指数并不能解决甚至是揭示所有问题,但无疑是个有益的探索。

笔者记得一位统计局官员曾经说过,一个国家的现代化,一定是建立在数字化的基础之上。

不需要过多的计算量比指标就能发现,今年年初以来美国金融压力指数的下降,体现在利率和利差水平的下降、美股的上涨以及VIX指数的下降等各个层面,这些变化通常对港股构成利好。只是,美国金融压力指数同恒生指数的相关性之高实在超出预期。

实际上,美国金融压力指数同MSCI新兴市场指数的关系也非常之好。该怎么理解这个想象?

笔者也没有特别好的答案,或许美国金融压力下降,意味着资金的风险偏好上升,容易溢出到港股和一些资本开放程度较高的新兴市场上。

对于港股投资来说,美国的金融压力指数算不得是一个领先指标,否则我们很快就可以发家致富。不过对于具备全球宏观视角的投研人士来说,从美国市场的角度切入港股的大势研判,仍具有积极的意义。

再回到港股和港币汇率这个老生常谈的话题。对于今年年初以来的背离,市场鲜有讨论。笔者发现有观点认为港币的走弱,或者说美港利差的扩大,根源不在于美国(美国长端利率年初以来震荡下行,短端利率仅加息一次因而升幅不大),而在香港自身。

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根据彭博4月27日的文章Hong Kong’s Dollar Drop Has Origin in Property-Lending Rumbles,香港政府为了抑制房价对房贷进行了限制,使得银行间流动性非常充裕,HIBOR利率不断走低。港币走弱的原因正是来自于此,而非资本的大幅外流。这一点同2016年初和年末的情况截然不同。

实际上,如果观察港币汇率期权市场,笔者也有个有趣的发现:之前1年期平值期权隐含波动率和港币汇率走势基本一致,但今年年初以来的情况却是南辕北辙。

意思似乎是说,港币汇率的走弱,既然不是资本的恐慌性外流所致量比指标,期权交易员自然不会给波动率过高的定价。

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最后再回到美国金融压力指数,这一次我们从2010年开始画图,圣路易斯FSI和恒生指数的相关性依然较高。但也不难发现,当前圣路易斯FSI已经处于过去几年波动区间的绝对低位,一旦见底回升,港股可能也将面临不小的调整压力。

现在与过去的不同之处在于,中国内地的南下资金不量比指标断增长,或是一个有力的支撑因素,我们不妨称之为港股通看跌期权(MMA Put)

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